Vlastimir Vuković
Negativne nominalne kamatne stope
CBM Research, Paper 5, April 2020
Sažetak
Negativne kamatne stope su poslednji monetarni virus koji su posejale centralne banke u prvoj polovini 2010-ih. Negativne nominalne kamatne stope su ekonomski nonsens – zašto bi neko unapred prihvatao gubitak dela sopstvenog novca? Poslednja linija odbrane od ove pošasti je keš, na koji su negativne kamatne stope neprimenljive. To isključuje bilo kakvo favorizovanje banknota i vraćanje platnog sistema u prošlost. Naprotiv, ne postoji ni jedan razlog zašto ne bi koristili sve tehnološke inovacije u plaćanjima. Problem je što sa digitalnim valutama nemamo garanciju nominalne stabilnosti. Ukoliko većina ljudi ne pruži podršku banknotama, one će neminovno nestati zbog negativnog efekta mreže. Sa njima bi nestala poslednja brana nesputanoj tehnokratskoj samovolji centralnih bankara i destruktivnim negativnim kamatnim stopama, koje nominalno obezvređuju naš novac, prihode i imovinu.
Ključne reči: nominalno stabilan novac, negativne nominalne kamatne stope, monetarna politika bez ograničenja, bezgotovinsko društvo.
Zašto negativne stope
Negativne kamatne stope su poslednji monetarni virus koji su posejale centralne banke Švajcarske, Švedske i ECB u prvoj polovini 2010s. Ovim virusom su prvo bile pogođene komercijalne banke, koje su do danas dominantni prenosioci monetarne zaraze. Zbog postepenog širenja ovaj virus još uvek nije pokazao svoju punu destruktivnost. Međutim, od prošle 2019. godine širenje je ubrzano i pogađa sve veći broj štediša, odnosno deponenata. Novac ovih ljudi na računima u bankama topi se srazmerno negativnoj stopi, koja se za sada uglavnom kreće između 0.5% i 1%. To znači da će njihovih, na primer, 10.000 evra na tekućem računu u banci za godinu dana iznositi 9.900 evra. Pored toga ostaju troškovi provizije za vođenje računa, koju već plaćaju banci. Poslednja linija odbrane od ove pošasti je keš, na koji su negativne kamatne stope neprimenljive. Zato je od presudne važnosti da što više ljudi ostane imuno, držeći svoj keš u svojoj ruci.
Širenje „kamatnog“ virusa na širu populaciju opravdava se tvrdnjama monetarnih eksperata da banke ne mogu više da vam „besplatno“ čuvaju novac. Naravno, ne bi trebalo sumnjati u ozbiljnost ekspertskih izjava i altruizam banaka, odnosno njihovu spremnost da bilo šta urade besplatno. Najava ukidanja „besplatnog“ čuvanja novca znači da u doglednoj budućnosti možete očekivati ono što do sada niste mogli zamisliti – negativne kamatne stope na VAŠ novac u banci. Odnosno,
da će se preteća zaraza preneti i na vas. Ove kaznene kamatne stope već plaćaju mnogi deponenti u Švajcarskoj, Nemačkoj, Danskoj i još nekim zemljama EU. Broj banaka koje su uvele negativne stope još uvek je manji od polovine, ali sve više raste. Počelo sa sa najvećim, milionskim depozitima u nekim švajcarskim bankama, a zatim nastavljeno sa depozitima preko 100.000 evra u drugim evropskim bankama. Prošle 2019. godine je ova zarazna praksa zahvatila sve, pa i najmanje depozite u mnogim banakama, uključujući čak i kooperativne banke.
Za sada se ova nekonvencionalna ideja primenjuje samo na tekuće račune ili depozite po viđenju, odnosno račune koje koristimo za svakodnevne transakcije, a ne i na oročene, štedne i druge depozite u bankama. Zbog toga je važno prethodno pogledati kako funkcionišu ovi računi, što će nam olakšati jasnije viđenje posledica negativnih kamatnih stopa.
Funkcionisanje tekućih računa
Banke „besplatno“ čuvaju naš novac na tekućim računima ili depozitima po viđenju. Opšte je poznato da je to naš bezgotovinski novac koji koristimo za dnevna plaćanja, zbog čega se ovi računi često nazivaju transakcionim računima. Nemojte se zbunjivati – svi ti nazivi, uključujući i termine sight depoziti i overnight depoziti, označavaju istu vrstu računa. Na te račune obično primamo naše plate i druge dohotke, kao što su kamate, rente, dividende i sl. Iz praktičnih razloga na tim računima držimo mnogo više novca nego u našim novčanicima – plaćanja sa tih računa lako vršimo platnim karticama ili mobilnim telefonima, bez potrebe da ispisujemo čekove, mada ih i dalje možemo koristiti.
Vođenje tekućih računa ni do sada nije bilo besplatno – većina banaka je naplaćivala određenu naknadu, najčešće u fiksnom mesečnom iznosu. Naplata pojedinačnih transakcija regulisana je politikom banke, bilo u fiksnom iznosu, procentualno, kombinovano ili besplatno. Ako mislite da banke zbog toga malo zarađuju, varate se – prihodi od platnih usluga predstavljaju najveći nekamatni prihod većine banaka.
Kao što mi držimo tekuće račune u bankama, tako i one drže svoje transakcione račune u centralnoj banci, koji se nazivaju depoziti rezervi ili kraće rezerve. Preko tih računa banka vrše finalno poravnanje naših transakcija sa klijentima drugih banaka, kao i sva druga plaćanja. Uočavamo da postoji određena logična veza između naših i bančinih tekućih računa, odnosno rezervi. Ta veza je ključ objašnjenja negativnih kamatnih stopa na naš novac.
Negativne ili kaznene kamatne stope
Kamatne stope su osnovni instrument monetarne politike svake centralne banke. Te stope centralne banke same određuju i primenjuju u svojim svakodnevnim operacijama obezbeđivanja novca za ekonomiju, bilo putem kredita bankama ili kupovinom hartija od vrednosti na otvorenom tržištu. Na taj način centralne banke utiču na tržišnu cenu novca, pa i na cenu naših kredita. Na rezerve se takođe primenjuju odgovarajuće kamatne stope, koje su poslednjih godina u više razvijenih
zemalja spuštene ispod nule, na tzv. negativnu teritoriju. Pošto su u pitanju nominalne kamatne stope, pretpostavljamo da se radi o nekoj vrsti kaznene ili destimulišuće kamatne stope.
Nikada u monetarnoj istoriji do 2010-ih nisu postojale negativne nominalne kamatne stope, jer je to ekonomski nonsens – zašto bi neko unapred prihvatao gubitak dela sopstvenog novca? Tokom perioda inflacije, odnosno rasta opšteg nivoa cena, pojavljivale su se negativne realne kamatne stope. Uzrok nisu bile nominalno negativne kamatne stope, već činjenica da su ugovorene nominalne kamatne stope bile niže od stope inflacije. Jednostavno, ako ste ugovorili sa bankom, na primer, stopu od 2% godišnje na vaš depozit, a iste godine stopa inflacije dosegne 4%, realno bi izgubili oko 2% (2% – 4% = -2%). Ovaj fenomen je još krajem 19. veka objasnio briljantni američki ekonomista Irving Fišer. Nerazlikovanje nominalnih i realnih kamatnih stopa nazvao je „iluzija novca“ (money illusion).
Verovatno se pitate zašto onda banke drže novac kod centralne banke uz negativne kamatne stope. Odgovor je u monopolu centralne banke na rezerve, tako da banke nemaju alternativu. Jedino što mogu da učine je da smanje nivo svojih rezervi, uz izlaganje riziku nelikvidnosti (nesposobnost izmirivanja dospelih obaveza). Međutim, banke nemaju mogućnost da potpuno izbegnu gubitak zbog negativnih kamatnih stopa, jer ne mogu poslovati bez rezervi, odnosno novca. Rasvetljavanje uzroka ovakve „iluzionističke“ politike kamatnih stopa vezano je za motive centralne banke.
Motivi centralne banke
Na depozitima rezervi, odnosno tekućim računima kod centralne banke, banke drže novac kojim vrše svakodnevna plaćanja, uključujući i naše transakcije. Pored plaćanja našim novcem, možemo plaćati i novcem pozajmljenim od banke. Krediti pojedincima i firmama predstavljaju najveći bankarski posao i izuzetno bitnu podršku ekonomskim aktivnostima u svakoj zemlji. Iz istorije znamo da je ekonomski prosperitet najčešće povezan sa rastom kredita, a kontrakcija (recesija) sa njihovim smanjivanjem. Otuda centralne banke nastoje da destimulišu bankarske kredite u periodima pregrevanja ekonomije i, obrnuto, da ih podstaknu u vreme hlađenja.
Od globalne finansijske krize, koja je izbila 2007, i posledične recesije, najteže posle Velike depresije 1930-ih, centralne banke nastoje da merama monetarne politike pokrenu oporavak ekonomije. Uskoro je postalo jasno da tradicionalne mere monetarne politike neće oživeti ekonomiju, pa su centralni bankari pribegli tzv. nekonvencionalnim merama. Dve mere su najvažnije – drastično snižavanje kamatnih stopa i obezbeđivanje neograničene likvidnosti bankama, odnosno ekstremne ponude novca. Međutim, erupcija novca, koji je agregatno multiplikovan u odnosu na pretkrizni nivo, nije pokrenula očekivani rast kredita niti, posledično, veću ekonomsku aktivnost i zaposlenost. Produžena ekonomska kontrakcija tada je preimenovana u Veliku recesiju.
Nezadovoljne centralne banke zaključile su da komercijalne banke nisu dovoljne agilne u odobravanju kredita i da drže previše novca, odnosno rezervi na svojim računima. Preostala im je poslednja mera – negativne kamatne stope, kako bi primorali banke da “proizvode“ više kredita.
Međutim, ni ta iracionalna ideja nije dala očekivane rezultate. Banke su samo dodatno motivisane da kupuju vladine obveznice i slične sigurne hartije. U nedostatku dovoljno kredibilnih zajmotražioca, čak i po niskim nominalnim stopama, očekivani rast kredita ostao je samo želja.
Usledio je pravi iluzionistički obrt, koji se direktno tiče našeg novca na tekućim računima. Počelo je ohrabrivanje komercijalnih banaka da svojim klijentima učine isto što je njima uradila centralna banka, kao „banka banaka“. Tako smo došli do upozorenja sa početka teksta da banke ne mogu više da vam „besplatno“ čuvaju novac. O tome kako i koliko banke čuvaju naš novac možete saznati iz posebnog teksta posvećenog frakcionalnom bankarstvu, takođe prezentovanog na ovoj stranici. Promoteri ideje ne-besplatnog čuvanja uglavnom potiču iz akademskih krugova, manje iz centralnih banaka i najmanje iz komercijalnih banaka. Narušavanje koncepta stabilnog novca oni očigledno vide kao nužnu žrtvu na oltaru ekonomskog oporavka. Naravno, niko ne očekuju da će privatne banke ikada davati kredite po negativnim kamatnim stopama, što bi bilo intrigantno – pozajmite € 100,000 i za godinu dana vratite banci npr. € 98,500 po – 1.5%. Zamislite tek višegodišnji kredit sa kumulativnom kamatom na kamatu – čista alhemija topljenja kredita.1 Ne, ovi promoteri samo očekuju da će nas negativne kamatne stope na tekuće račune primorati da više trošimo naš novac kupujući robe i usluge, što je udžbenička formula ekonomskog oporavka. Očigledno smatraju da su klijenti banaka nedovoljno elokventni i upućeni da bi potražili neku drugu aktivu, koja bi sačuvala nominalnu vrednost njihovog novca.
Ukoliko komercijalne banke i dalje budu suzdržane u primeni negativnih kamatnih stopa, a do sada nisu pokazali uočljiviji entuzijazam, može se očekivati invencija još nekonvencionalnijih mera. Takve mere bile bi usmerene na „stimulisanje“ većine komercijalnih banaka da primene negativne stope na tekuće račune svojih klijenata.
Reakcija komercijalnih banaka
Bankari u komercijalnim bankama nemaju ovako naivna očekivanja, jer im je jasno da njihovi klijenti odmah imaju dve opcije – da promene banku ili da novac sa računa transferišu u banknote. Ipak, presudan je poguban uticaj ovakve prakse. Zamislite slogan – poverite vaš novac našoj banci, jer su naše negativne kamatne stope najpovoljnije. Bankari su svesni suicidnosti takve politike i izbegavaće je koliko budu mogli, odnosno sve dok se mogu odupreti pritisku centralne banke i drugih vladinih agencija.
Ako banke na ovaj ili onaj način budu primorane da primene ove negativne stope, druga promptna opcija njihovim klijentima je gomilanje banknota. Banknotama se nominalna vrednost ne može menjati, zbog čega su dragocene za održavanje stabilnog novca. Inventivni akademski ekonomisti imaju rešenje i za tu prepreku – postepeno povlačenje keša ili ukidanje banknota. Na tu temu već su napisane knjige kojima je objavljen svojevrsni „rat protiv keša“. Ovaj rat nije akademski, već pravi, jer su njegovo vođenje preuzele centralne banke sa drugim vladinim agencijama. Ukidanje banknota velikih apoena suštinski su njihove prve pobede u tom ratu, ali je njegov ishod krajnje neizvestan. Očigledno je da centralni bankari, kao neizabrani tehnokratski vladari, pokušavaju da
postepeno menjaju monetarni pejzaž uokviren Ustavom. Zbog nemerljivog značaja, pitanje ukidanja banknota razmotreno je u zasebnom tekstu na ovoj stranici.
Alternative
U Orvelovskom svetu bez banknota novac može postojati samo kao bezgotovinsko sredstvo plaćanja, dostupno samo preko komercijalnih banaka i nebankarskih provajdera novca. Negativne kamatne stope u takvom svetu neprekidno ruiniraju opštu meru vrednosti, shodno tehnokratskim odlukama centralnih banakara. Ipak, vlasnici novca još uvek imaju više alternativa da koliko-toliko sačuvaju nominalnu vrednost svog novca. Te alternative su prezentovane na brojnim sajtovima sa preporukama investitorima.
Primarni problem je što ni jedna alternativa ne nudi supstitut keša u smislu likvidnosti i sigurnosti, odnosno zaštitu od negativnih kamatnih stopa. Taj supstitut nisu čak ni digitalne valute centralne banke (central bank digital currency – CBDC). Jednostavno, sa digitalnim sredstvima nemamo garanciju nominalne stabilnosti. Nedavni papir Banke Engleske o ovoj inovaciji u ediciji Future of Money, na samom početku apostrofira da će “£10 CBDC uvek bi vredelo kao banknota od £10“.2 Međutim, jedina garancija za uvek istu nominalnu vrednost su banknote, kao što su svakome od nas lična dokumenta dokaz nominalnog identiteta. Bez banknota, £10 može vrlo lako postati £9.9 primenom negativnih kamatnih stopa.
Posle svega se pokazuje da su bilo kakvi pokušaji da sačuvate svoju imovinu uslovljen očuvanjem vašeg novca, odnosno njegove nominalne stabilnosti. Bez takve stabilne mere vrednosti nije ugrožena samo vaša imovina, već i vaše plate i svi drugi dohoci. Tako postaju neizvesne i vaše perspektive u budućnosti – vaša štednja i vaše penzije.
Rešenje
Jedino moguće rešenje za otklanjanje pretnji negativnih kamatnih stopa je očuvanje banknota kao garanta nominalne vrednosti našeg novca. To isključuje bilo kakvo favorizovanje banknota i vraćanje platnog sistema u prošlost. Naprotiv, ne postoji ni jedan razlog zašto ne bi koristili sve tehnološke inovacije u plaćanjima. Uostalom, najvišu stopu korišćenja najsavremenijeg načina plaćanja – smartfonima beskontaktno, ima nekoliko zemalja u razvoju, na čelu sa Kenijom. Za ovim zemljama po tome zaostaje čak i Švedska, lider u bezgotovinskim plaćanjima.
Ukoliko mislite da je opasnost negativnih kamatnih stopa predimenzionirana, pogledajte stav jednog od njihovih najvećih promotera, Viljema Bjuitera, iznet nedavno u članku „The New Normal Should Be Cashless“: „Negativne nominalne kamatne stope postaće nova normalnost, a „iluzija inflacije“ ili „iluzija nominalne kamatne stope“ postaće stvar prošlosti. Nema razloga za pretpostavku da će takve kognitivne distorzije trajati zauvek. (…) Mi ostali bi se mogli pripremiti za dobrodošlicu kamatnim stopama od -5% tokom sledeće duboke recesije“.3 Nemojte sumnjati u kompetentnost i uticajnost gospodina Buiter-a4, kao i drugih zagovornika negativnih kamatnih stopa. I razmislite o sopstvenoj kognitivnoj distorziji i -5% na vaš novac.
Pravo rešenje se naslućuje i u napred spomenutom papiru Banke Engleske – CBDC „kao komplement fizičkih banknota?“ Međutim, odlazeći guverner Mark Kerni je ovu soluciju stavio pod upitnik u predgovoru ovog papira. Njegovo poslednje ostavština Banci je platformski model CBDC-a. „U ovom modelu, CBDC bi služio kao platforma za plaćanje na kojoj bi privatni sektor mogao inovirati“. Suvišno je objašnjavati da u takvom modelu nema zaštite od negativnih kamatnih stopa.
Inherentna inercija centralnih banaka u stvaranju sopstvenog elektronskog novca, koji su tek počeli da istražuju (jedino su švedska Riksbank i Centralna banka Urugvaja u pilot fazi), kao i divergentna viđenja njegovih odlika, počev od načina emisije i kanala distribucije širokoj javnosti, ne daju osnova za optimizam. Sudbina i konačni dizajn CBDC krajnje su neizvesni. Jedan od dokaza je viđenje koje promoviše već citirani profesor Bjuiter: „Ali bih više voleo treću opciju: ukinuti valutu i zameniti je digitalnom valutom centralne banke“.
U takvim okolnostima bilo bi uklonjeno jedino ograničenje monetarne politike – „praktična nesposobnost centralnih banaka, kao što je Fed, da implementiraju negativne kamatne stope“. 5 Ideja promotera monetarne politike bez ograničenja je da se negativnim stopama suprotstave recesiji u budućem društvu bez keša. Besmislenost takve ideje upravo pokazuje aktuelna Covid recesija.
Imajući u vidu ove činjenice nužno je da većina ljudi direktno podrži očuvanje banknota držanjem makar manjih apoena i njihovim povremenim korišćenjem u maloprodaji.. Pored toga, neophodno je suprotstaviti se daljem smanjivanju denominacija banknota na najmanje iznose (5, 10 i 20 novčanih jedinica), odnosno prikrivenom istiskivanju keša iz platnog sistema. Milijarde dolara, evra, funti i drugih valuta nisu stigli u poreske rajeve u banknotama, već elektronskim transferima između banaka. Banknote na Devičanskim i drugim ostrvima su globalno neupotrebljive, što sputava sitan kriminal i sitne utaje poreza, ali podstiče krupan kriminal i velike utajivače poreza.
Ukoliko većina ljudi ne pruži podršku banknotama, one će neminovno nestati zbog negativnog efekta mreže. Taj efekat je najuočljiviji u Švedskoj, ali je primetan i u mnogim drugim razvijenim i nerazvijenim ekonomijama. Možda je baš zato švedska Riksbank početom ove godine odustala od politike negativnih kamatnih stopa, posle pet godina neuspeha.
Očuvanje banknota nije pitanje njihovog privremenog opstanka putem garantovanog pristupa kešu, dok se ranjive grupe i maloprodaja sasvim ne prilagode. Ne, to je pitanje očuvanja nominalne stabilnosti našeg novca – da €10 uvek bude €10, $10 uvek $10, £10 uvek£10 … Banknote su poslednja odbrana od monetarne politike bez ograničenja i destruktivnih negativnih kamatnih stope. Na kraju krajeva, to je jedini preostali instrument – glasački listić kojim možemo obuzdati centrale bankare i druge kreatore politike. Zato je Vaš glas odlučujući.
____________________
[1] Istina, prvi slučaj pripreme već je zabeleženi u novembru 2019, ali samo za refinansiranje kredita kod jedne državne banke. O tome je izvestio Financial Times November 18 u tekstu pod naslovom „Most German banks are imposing negative rates on corporate clients“: „Državna nemačka razvojna banka KfW priprema se preneti negativnu kamatnu stopu na svoje zajmoprimce – plaćajući im da pozajme novac. KfW je zakonski obavezan preneti sopstvene uslove finansiranja na klijente i već se može refinansirati po negativnim stopama“.
[2] Bank of England (2020), Central Bank Digital Currency: Opportunities, challenges and design, Discussion Paper, March 2020.
[3] Project Syndicate, 25 February 2020.
[4] Willem Buiter je tokom svoje respektabilne karijere predavao na najpoznatijim univerzitetima (Cambridge, London, Princeton, Columbia – New York) i radio na mnogim istaknutim pozicijama u EBRD (Chief Economist), Bank of England (external member MPC), Goldman Sachs (Inernational Advisor), Citigroup (Chief Economist) i drugim institucijama.
[5] „Još jedna korist (iz makroekonomske perspektive) bezgotovinskog društva koju navode ekonomisti bila bi potencijalna eliminacija praktične nesposobnosti centralnih banaka, poput Feda, da uvedu negativne kamatne stope“. David Perkins (2019), Long Live Cash: The Potential Decline of Cash Usage and Related Implications, CRS Report R45716, Congressional Research Service, Washington, May 10, 2019.
First published on https://centralbankmoneyresearch.com/